Investidores “deviam ter carros na garagem, e não na carteira de títulos”

Rolf Ganter conhece bem o peso das palavras. Enquanto Head CIO Equities Europe do UBS, cada revisão nas suas previsões para o Stoxx 600 move milhões de euros de investidores por toda a Europa.

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Nos últimos meses, essas previsões para o índice acionista pan-europeu oscilaram significativamente, passando de 650 pontos apontados em setembro para 2026, passando por uma correção defensiva quando a tensão entre os EUA e o Irão ameaçou os fluxos de energia, até à recuperação de otimismo que agora projeta 690 pontos este ano e 760 pontos em 2027 — atualmente, o Stoxx 600 Europe negoceia nos 640 pontos.

Em entrevista ao ECO, o responsável suíço explica porque considera a Europa “mais um trade do que um investimento” e detalha os setores preferidos pela UBS: banca, indústria, saúde e luxo, que atravessou excessos de preços mas onde já vislumbra que “o pior já passou”. Do lado oposto surge o setor automóvel, com Rolf Ganter a notar que os investidores “deviam ter carros na garagem, e não na carteira de títulos”, ao descrever a tempestade entre a concorrência chinesa, as tarifas dos EUA e a fraqueza do dólar.

Sobre Portugal, o gestor reconhece que o UBS não tem visão explícita sobre o mercado nacional, mas nota que empresas portuguesas beneficiam das mesmas tendências estruturais que orientam as escolhas do banco na Europa. Eis a conversa completa.

O setor automóvel é a fotografia do que se passa na Europa: o crescimento dos lucros vem do corte de custos, não da receita.

Em setembro, numa nota de research, perspetivava que o Stoxx 600 Europe pudesse chegar aos 650 pontos até ao final deste ano — hoje está nos 635 pontos –, depois de ter cruzado os 650 pontos a 3 de julho. Numa nota mais recente, aponta para os 690 pontos e já projeta que atinja os 760 pontos em 2027. O que mudou tão rapidamente para justificar essa revisão em alta?

Ficámos positivos na Europa pela primeira vez em muito tempo em setembro do ano passado, porque certas coisas iam na direção certa. Quando surgiu a questão entre os EUA e o Irão, neutralizámos essa visão sobre a Europa e a Zona Euro, porque, junto com a Índia, eram as regiões mais expostas às interrupções no fornecimento de energia.

Chefio a equipa de ações europeias, por isso deveria ser sempre muito positivo, mas costumo dizer que a Europa é mais um trade do que um investimento — mais cíclica, com mais tentação para ligar e desligar risco.

Isso em comparação com os EUA?

Sim, porque muita da música estrutural está a tocar claramente nos EUA. Na Europa, é mais uma questão de saber quando entrar e quando retirar risco. Neste momento estamos um pouco mais otimistas, porque acredito que o mercado vai olhar para lá das tensões entre EUA e Irão, apesar do que se passou nos últimos dias.

Esse peso positivo sobre a Europa mantém-se até ao final do ano?

Temos, claramente, um pouco mais de tendência positiva, mas nunca se sabe como uma situação desta escala. Quando olhámos os cenários, havia hipóteses com o petróleo muito mais elevado, e ainda dependemos de fluxos de energia — muitas empresas não são independentes nesse aspeto. Isso podia atingir o crescimento global, e a Europa é mais sensível a esse tipo de choque. Por isso reduzimos risco nesse momento; quando nos sentirmos mais confortáveis para o retomar, é também aí que estaremos dispostos a agir.

Numa nota com Matthew Gilman, em dezembro, defendeu que os lucros europeus acelerariam 7% em 2026 e 18% em 2027, após três anos de estagnação. Não é otimismo excessivo?

Vem de um nível baixo, mas o crescimento está lá. Diria, porém, que convém não ser demasiado otimista. O setor automóvel é a fotografia do que se passa na Europa: o crescimento dos lucros vem do corte de custos, não da receita.

As empresas assumiram encargos de reestruturação para se tornarem mais eficientes e enfrentar as tarifas dos EUA e a frente geopolítica, com a China a não ajudar. É um motor diferente do dos EUA, onde a inteligência artificial impulsiona as receitas, mas ainda assim ajuda a rentabilidade das empresas europeias.

E onde se posiciona Portugal, com o PSI em máximos históricos, negociando em redor dos 9.100 pontos?

Não temos uma visão explícita sobre Portugal, mas há empresas que acompanhamos onde estamos posicionados de forma positiva –estamos otimistas quanto à energia e aos recursos, elementos necessários para a inteligência artificial. As utilities e as tecnológicas estão a ser dos melhores setores este ano na Europa, e o mercado português beneficia de empresas com presença relevante nesses temas, nomeadamente ligadas à Índia.

Olhamos primeiro para os setores e depois escolhemos as ações que os representam, com nomes espanhóis e portugueses a fazer parte dessa seleção, sem foco exclusivo num único país. É essa a vantagem da UBS: temos equipas nos EUA, na Ásia e na Europa a identificar as empresas mais interessantes em cada área.

Continua, então, a apontar para utilities e energia como setores preferidos? Para que outras áreas olha com otimismo?

Energia significa para nós petróleo e utilities (eletrificação, particularmente). Gostamos também da saúde como aposta defensiva, e do espaço industrial global, por causa dos investimentos em energia, recursos e defesa — que arrefeceu um pouco, mas deve voltar a subir –, além da automação e robótica.

Ficámos também mais positivos com o setor financeiro. Nos EUA gostamos do conjunto do setor. Na Europa os bancos fizeram o trabalho de casa e, salvo uma travagem económica, devem ter uma vida razoável. E voltámos a ficar positivos com o consumo discricionário, sobretudo o luxo e o lifestyle de gama alta. Combinamos essa postura mais cíclica com a estrutural, ligada à inteligência artificial, à energia e recursos, e à longevidade, onde a Europa também tem boas empresas de saúde.

Achamos que o pior já pode ter passado [para o setor do luxo]. Será que já atingimos o ponto mais baixo de sempre? Nunca se sabe ao certo. Agora que corrigiu, voltámos a colocar o setor em foco, sabendo que os clientes não reagem de imediato.

Estão sempre a falar de blue chips ou também de empresas em crescimento?

É uma combinação, porque uma boa empresa não significa necessariamente um bom investimento, e o contrário também é verdade. Às vezes, como vimos recentemente nos EUA com as “Magnificent Seven” a sofrer, as small caps e as ações de valor voltam a ganhar força. É preciso a mistura certa, e por isso defendemos diversificar: não colocar todos os ovos no mesmo cesto.

Na nossa última “House View letter” olhámos para as carteiras dos clientes e descobrimos que cerca de 40% deles têm 50% da sua riqueza concentrada em menos de dez ações. É uma concentração enorme. Quando funciona é ótimo, mas, olhando para a frente, com a geopolítica e tudo o resto, defendemos espalhar muito mais o dinheiro, também porque, na nossa perspetiva para o segundo semestre, falamos deste alargamento das valorizações a mais empresas, e não apenas a um punhado delas.

Nessa estratégia, recorrem mais a ETF ou continuam a defender stock picking na construção de um portefólio?

Também é uma combinação. Para uma exposição ampla ao mercado dos EUA, um fundo de índice ou um ETF fazem sentido como núcleo da carteira, algo que praticamente não se toca, procurando a solução mais eficiente em custo com o melhor desempenho. Depois, usa-se isso como base para posições satélite, jogando com ações individuais para expressar convicções fortes, seja no luxo, no espaço ou no automóvel.

Alguns clientes optam por módulos de ações individuais focados em dividendos, por via de carteiras de 20 a 30 títulos que procuram um dividendo elevado, mas sobretudo sustentável, e não apenas elevado num único ano. Ou, quando querem exposição a uma tendência específica sem que exista fundo ou ETF disponível, descem ao nível da ação individual. É sempre uma combinação.

Não sou apoiante das tarifas, mas é preciso garantir que quem vende no mercado europeu também produz e gera valor aqui, como a China exigia com as joint ventures. Devíamos fazer o mesmo.

No setor do luxo, uma das áreas que acompanha há vários anos, assistimos a quedas violentas de alguns títulos, em alguns casos por conta de problemas de gestão (o caso da Estée Lauder). O que se passa com o luxo?

É uma combinação de fatores. A guerra no Médio Oriente não ajudou, mas o mais importante foi o que aconteceu na China. O luxo compra-se quando nos sentimos ricos, e a China, tanto no mercado acionista como no imobiliário, não tem estado nada bem nos últimos anos. Essa foi a principal força negativa sobre o luxo. A Europa e os EUA estão bem, mas a China, não.

E a China não é só importante para o luxo.

Exato, também é extremamente relevante para o automóvel. Mas achamos que o pior já pode ter passado. Será que já atingimos o ponto mais baixo de sempre? Nunca se sabe ao certo. Mas, na verdade, não estávamos dispostos a entrar quando estavam lá. Agora que corrigiu, voltámos a colocar o setor em foco, sabendo que os clientes não reagem de imediato. É preciso tempo até que a mensagem chegue e seja assimilada.

Mas, olhando para os fundamentais destas empresas, está confiante?

Estou, porque muitas delas corrigiram. Exageraram nos preços dos seus produtos, sobretudo nas malas, que subiram mais de 40% desde antes da pandemia, colocando-se literalmente fora do mercado, enquanto a joalharia e outros produtos de “hard luxury” subiram bastante menos.

Um cliente que pagava 2.000 euros por uma mala passou a pagar quase 3.000 euros pelo mesmo produto. Nas novas coleções, sem dar descontos, as marcas posicionam-se agora um pouco mais baixo para atrair clientes afluentes, não só o topo absoluto. Algumas mudaram de designer e puseram os custos de marketing em foco. Após a pandemia, os tempos foram tão bons que se deixaram, digamos, matar pelo próprio sucesso.

Os consumidores não são estúpidos, e quem enriquece sabe calcular o valor que quer obter, por isso vemos essa tendência a inverter-se, e foi depois da correção nalgumas destas ações que voltámos a colocar o setor em foco.

Em 2024, falou de um desconto de 60% das ações automóveis europeias face ao Stoxx 600, recomendando exposição seletiva a fabricantes de pneus premium, menos expostos às tarifas dos EUA, e evitando construtores tradicionais. Mantém essa aposta seletiva?

Olhando para o que aconteceu desde então, a tese manteve-se válida em linhas gerais: os fabricantes com menos exposição direta às tarifas e mais foco em segmentos premium continuaram a ter um desempenho relativo mais defensivo do que os construtores tradicionais.

O que já não está na nossa lista, por exemplo, são os dois grandes construtores generalistas, como a Stellantis e a Volkswagen. A China aumentou claramente a sua presença — em Portugal já se veem muitos veículos chineses, e na Europa a quota de mercado passou de 5%/6% para 11%/12%. Isso acelerou, e por isso estamos ainda mais cautelosos com o setor no seu conjunto.

As tarifas são a forma certa de proteger a indústria europeia?

Enquanto a União Europeia não decidir como lidar com este desafio, quer seja via tarifas ou forçando produção real na Europa, com valor e emprego local, e não apenas montagem final, estas empresas vão continuar em dificuldades. A Mercedes já produz na Hungria o novo Classe C elétrico, sinal claro da deslocalização de custos para fora de países como a Alemanha, em direção a locais com energia e mão-de-obra mais baratas.

Não sou apoiante das tarifas, mas é preciso garantir que quem vende no mercado europeu também produz e gera valor aqui, como a China exigia com as joint ventures. Devíamos fazer o mesmo: aceitar os carros chineses, porque são bons e a concorrência é saudável, mas exigir que parte do valor seja gerado localmente.

As tarifas não devem aplicar-se só aos elétricos, deixando de fora híbridos plug-in e motores de combustão. Sem uma resposta europeia coordenada, a indústria não vai à falência, mas vai encolher. Já há anúncios de cortes de mais de 50 mil postos de trabalho, e a Mercedes a pedir que se passe de 35 para 40 horas semanais.

Os balanços dos bancos estão sólidos. Há liquidez, há novamente uma curva de juros com algum nível de taxas, e isso é uma boa combinação para que os bancos ganhem dinheiro com facilidade.

As marcas premium enfrentam o mesmo desafio que as generalistas?

São problemas diferentes. A Porsche esperava produzir 350 mil unidades e está a caminho das 250 mil; a Volkswagen passou de 12 milhões para 9 milhões. São escalas muito distintas. Um cliente que compra um Porsche ou uma Ferrari não o faz por razões económicas. Sabe que ama o produto e está disposto a pagar mais por isso. Um Xiaomi pode ser tão rápido a acelerar, mas isso é irrelevante para esse comprador.

Já quem compra um Golf, um BYD Seal, um Skoda ou um Peugeot olha muito mais para a relação preço-valor, e é aí que os fabricantes chineses fazem grandes incursões, avançando também para segmentos mais altos com marcas como a Denza ou a Yangwang, ambas do grupo BYD, que já competem diretamente com Audis ou Porsches de topo de gama.

Em termos de tecnologia e software, os chineses estão ao nível dos europeus, por vezes até melhor, do que algumas marcas europeias. Fizeram o trabalho de casa muito bem feito.

Os próximos meses vão ser difíceis para este setor?

Sim. Basta olhar para as últimas semanas. A BMW lançou um alerta para as perspetivas de lucros, com margens entre 1% e 3% este ano. Para os fabricantes premium isto é praticamente nada. Por isso estão a cortar custos de forma agressiva.

A concorrência chinesa é um fator, mas o mercado chinês em si também caiu a pique para estas marcas. Somam-se as tarifas nos EUA e, até há pouco tempo, um dólar mais fraco, a caminhar para os 1,20 euros, além do risco geopolítico entre EUA e Irão. É a tempestade perfeita. Por isso considero que os investidores devem ter carros na garagem, mas não na sua carteira.

A UBS mantém os bancos entre os setores preferidos, dentro da estratégia de “crescimento a preço razoável”, mesmo com o BCE a subir juros por causa da guerra do Irão e nova reunião esta semana, a 22 e 23 de julho. Essa recomendação mantém-se?

No essencial, é uma questão de onde a curva de juros permite jogar. O risco real seria uma recessão, com o crédito sob pressão e mais incumprimentos. Olhando para os indicadores, continuamos convencidos de que os bancos vão manter uma vida razoável.

Os balanços dos bancos estão sólidos. Recuando à crise financeira global, os bancos europeus foram literalmente sufocados, mas a maioria fez um bom trabalho e recuperou. Há liquidez, há novamente uma curva de juros com algum nível de taxas, e isso é uma boa combinação para que os bancos ganhem dinheiro com facilidade. A atividade nos mercados de capitais também está boa, dando-lhes outra via clara para gerar receita.

Fazem alguma distinção entre banca comercial e de investimento?

Nos EUA temos foco forte na banca de investimento. O que diferenciamos mais é entre seguradoras e bancos, e aí temos preferência clara pela banca. A nível de ações individuais, damos por vezes mais peso a bancos com forte negócio de banca de investimento, outras vezes ao retalho, mas não ao nível da estratégia setorial global.

E na Europa, veem espaço para fusões e aquisições nesse setor?

Estamos limitados no que podemos comentar sobre bancos específicos, mas, pela imprensa, sabe-se que há um grande banco alemão sob interesse de um banco italiano. Há coisas a acontecer. No fundo, ao pensarmos em tecnologia e inteligência artificial, juntar duas grandes instituições permite sempre cortar muitos custos.

Se recuarmos 20 anos, tínhamos bancos europeus fortes e maiores; hoje os grandes protagonistas são os bancos americanos e chineses, e a Europa ainda não tem esses “campeões nacionais”. Se é do interesse dos reguladores promover isso é outra questão, mas há sinais claros de que algumas empresas estão, de facto, a ganhar escala.

No longo prazo, com Trump nunca se sabe qual será o próximo passo. Pode haver mais tarifas. Por isso vemos cada vez mais empresas a apostar no modelo “local para local”.

Após da vitória de Trump, recomendou favorecer empresas com poder de fixação de preços e marcas fortes, menos expostas às tarifas sobre exportações europeias. Essa proteção seletiva resistiu às medidas comerciais efetivamente implementadas?

Um dos primeiros sinais veio da Ferrari. No próprio dia do anúncio de Trump, subiu os preços cerca de 10% para compensar as tarifas, o que confirmou a nossa visão. Empresas como a Hermès ou a Ferrari conseguem repassar custos porque têm clientes dispostos a pagar mais: se está numa lista de espera para um produto de luxo e é multimilionário, não se preocupa se o carro custa 500 mil ou 550 mil euros.

A um nível mais amplo, gostamos da indústria e do setor tecnológico europeu, sobretudo a ASML, e na altura também a SAP e a Infineon. Algumas empresas industriais, com posições muito fortes em robótica e automação também conseguiram repassar custos, porque a posição competitiva era simplesmente muito forte. O problema estava em quem se encontrava algures no meio do mercado, sem essa capacidade de diferenciação.

E as margens dessas empresas caíram ou mantiveram-se?

Mantiveram-se, mais do que cresceram. Ajudou a preservá-las, não a aumentá-las. Isso já tinha acontecido depois da pandemia, quando os preços subiram de forma generalizada. Agora não houve um impulso adicional, mas também não caíram de um precipício.

No longo prazo, com Trump nunca se sabe qual será o próximo passo. Pode haver mais tarifas. Por isso vemos cada vez mais empresas a apostar no modelo “local para local”, uma tendência que já existia há alguns anos, mas que acelerou muito recentemente, retirando risco cambial e o risco de novas tarifas. Quando se planeia um investimento para os próximos dez ou vinte anos, é preciso pensar duas vezes onde se coloca esse capital.

Considera que a Europa está bem posicionada para essa aposta no “local para local”?

As empresas europeias sim, mas não necessariamente a Europa em si. É por isso que costumo dizer que não investimos na Europa, investimos em empresas europeias. Estas empresas estão ativas lá, mas a Europa, enquanto região, é vencedora neste jogo? Acho que já sabe a resposta.

Se antes uma economia exportadora como a alemã ia para o modelo “local para local”, esse enquadramento vai ter de mudar bastante, e é por isso que voltamos ao tema das joint ventures: devíamos aplicar a mesma lógica, exigindo que quem quiser vender aqui também produza aqui e crie emprego local.